Paradoks Gibsona a rynek złota

0

Paradoks Gibsona mówi o tym, że realna stopa procentowa jest dodatnio skorelowana z ogólnym poziomem cen. Obserwacja takiej zależności została określona mianem paradoksu przez Keynesa, bowiem według większości ówczesnych ekonomistów należałoby się spodziewać raczej dodatniej korelacji między realną stopą procentową a stopą inflacji. Zanim przejdę do omówienia, jakie to może mieć znaczenie dla rynku złota, przedstawię jedno z możliwych wyjaśnień tego zjawiska.

 

Paradoks Gibsona w standardzie złota

Istnienie takiej zależności zostało stwierdzone przez Alfreda Herberta Gibsona w 1923r. na podstawie badań danych statystycznych sięgających 131 lat wstecz. Ponieważ okres ten znacznie pokrywa się z klasycznym standardem złota, niektórym ekonomistom przyszło do głowy, że wyjaśnienie tego zjawiska może tkwić w naturze właśnie tego systemu monetarnego. Chodzi tu oczywiście o słynny artykuł Lawrenca H. Summersa i Roberta B. Barsky’ego pt. Gibson’s Paradox and the Gold Standard, w którym kluczową tezą jest, że cena złota – które jest postrzegane jako aktywo trwałe – zależy od stopy procentowej. Wzrost stopy procentowej ma powodować spadek ceny żółtego kruszcu (gdyż rośnie wtedy koszt utrzymywania złota do celów niemonetarnych, powodując jego odpływ do zastosowań monetarnych, co zwiększa jego podaż na rynku; innymi słowy, zwiększa się wtedy opłacalność inwestycji w alternatywne klasy aktywów, takie jak lokaty czy obligacje), co w standardzie złota oznacza wzrost ogólnego poziomu cen.

 

Implikacje paradoksu Gibsona dla rynku złota

Choć według Summersa i Barsky’ego paradoks Gibsona przestał istnieć wraz z ostatecznym końcem standardu złota w 1971 r., niemniej uważają oni, że ogólny poziom cen w standardzie złota zachowuje się bardzo podobnie do odwrotności ceny złota w obecnym systemie monetarnym. Na podstawie badania okresu 1971–1984 r. stwierdzili – mówiąc krótko – że istnieje odwrotna zależność między realną stopą procentową a ceną złota.
Nie trzeba wyjaśniać, że kwestia prawdziwości takiego związku ma fundamentalne znaczenie dla rynku złota. Jeśli taka zależność naprawdę występuje, wtedy być może rację ma Paul Krugman, który wzrosty cen żółtego kruszcu w ostatnich latach uznaje nie za odpowiedź na inflację, tylko właśnie za zjawisko spowodowane niskimi realnymi stopami procentowymi.

Nie tylko deflacjoniści uważają tę zależność za prawdziwą, ale także niektórzy profesjonalni inwestorzy. Przykładowo, Hinde Capital na jej podstawie prognozuje, że w przyszłym roku na złocie będzie można osiągnąć ponad 20-procentową stopę zwrotu. Wykorzystuje do tego zaobserwowaną prawidłowość (zob. tekst Elfenbeina), według której każdy punkt procentowy poniżej realnej stopy procentowej w wysokości 2% implikuję 8-procentowy wzrost ceny złota.

Wykres nr 1: Korelacja między stopą zwrotu na złocie a oczekiwaną realną stopą zwrotu

Wykres nr 2: Niedowartościowanie ceny złota względem reguły Gibsona

Murphy – znany przedstawiciel szkoły austriackiej – w tym artykule odrzuca istnienie postulowanej zależności. Wykazuje w nim, że – choć tłumaczy ona ogromne wzrosty cen z 70. i ostatnich lat – to jednak całkowicie zawodzi w wyjaśnieniu przebiegu cen żółtego kruszcu w innych okresach. Istnieją teraz dwie możliwości. Albo w tym czasie istniały inne czynniki, które wpłynęły na ceny złota, zakłócając tę zależność, albo Murphy ma rację i złoto jest nie tylko aktywem trwałym, ale także środkiem wymiany, na którego cenę wpływają również inne czynniki niż realna stopa procentowa.

 

Co na to gold bugi?

Część zwolenników powrotu do standardu złota uważa paradoks Gibsona za prawdziwą zależność, zaś każde odchylenie od niej interpretują jako dowód na manipulację na rynku złota. Motywacja jest prosta: skoro rządy chcą trwale obniżyć stopę procentową, to muszą też obniżać cenę złota. W innym przypadku rosnąca cena złota wpłynie na oczekiwania inflacyjne społeczeństwa, które to podwyższą stopę procentową, przekreślając tym samym pierwotny zamiar rządu. Howe na poparcie tej tezy przytacza wykres (wykres nr 3), na którym zanik tej zależności zbiega się czasowo ze Strong Dollar Policy – polityką rządu USA ukierunkowaną na wzmocnienie wartości dolara.

Wykres nr 3: Paradoks Gibsona w latach 1977–2000 (ceny złota na żółto, prawa skala, najwyższe wartości na dole; rentowność 30-letnich obligacji skarbowych po uwzględnieniu inflacji – na niebiesko, lewa skala)

Z kolei Murphy zwraca uwagę, że deflacjoniści, tacy, jak Krugman i DeLong zapominają o historycznej roli złota jako światowego pieniądza. Nie jest więc uprawnione porównanie przez tego drugiego ekonomistę żółtego kruszcu do bardzo bezpiecznej (gdyż bez ryzyka niewypłacalności) obligacji skarbowej o bardzo długim czasie trwania. Funkcja złota jako najbardziej akceptowalnego – a więc i najbardziej płynnego – środka wymiany jest coraz powszechniej uznawana. Dowodzą tego nie tylko coraz częstsze pomysły przyznania złotu istotnej roli w systemie monetarnym – jak ten sformułowany przed dwoma laty przez prezesa Banku Światowego – czy różne regionalne projekty wprowadzenia alternatywnych walut przez społeczności, ale także rosnące zakupy żółtego kruszcu przez banki centralne.

 

Dygresja, czyli po co banki centralne kupują złoto?

Niektórzy ekonomiści sądzą, że nie ma w tym nic dziwnego, gdyż banki centralne chcą po prostu partycypować we wzrostach cen złota – należy się jednak spytać, dlaczego nie próbują zarabiać na wzrostach cen np. innych surowców? Ciekawą odpowiedź daje Howden: „Mimo iż posiadanie jakichkolwiek fizycznych aktywów nie jest bezpośrednio użyteczne dla banku centralnego, służy ono jako swego rodzaju polisa ubezpieczeniowa. Wypłacalność banku centralnego, będącego w posiadaniu rządowego długu, zależy od wypłacalności państw, których długi posiada. Dla banku centralnego, który niepokoi się o wartość swych aktywów, ich dywersyfikacja za pomocą złota stanowi rozsądną alternatywę”. Oczywiście, osobną – acz kluczową – tutaj kwestią, jest, czy jakikolwiek bank centralny niepokoi się o wartość swych aktywów. Bo i po co, skoro jego teoretyczni wierzyciele – tj. posiadacze gotówki – i tak nie mogą jej przedstawić do wykupienia w zamian za aktywa banku? Prawdopodobnie Centralny Bank Rosji jednak się niepokoi, gdyż od pięciu lat systematycznie skupuje żółty kruszec. Co jak co, ale regularne wydawanie 0,5 mld USD miesięcznie na złoto – nie zważając na aktualne notowania – nie wygląda na strategię spekulowania na wzrost cen złota, lecz na zabezpieczanie się na niepewne czasy poprzez dywersyfikację rezerw dewizowych o odporne na inflację, powszechnie akceptowalne, płynne zasoby.

 

Złoto jako waluta

W tym kontekście warto wspomnieć również o najnowszym raporcie Deutsche Banku, według którego złoto zachowuje się jako mocna waluta postrzegana przez inwestorów jako bezpieczna przystań – a nie jak rodzaj aktywa trwałego czy tak jak inne surowce – a także o nowych regulacjach bankowych, znanych jako Bazylea III, według których złoto zostanie zaklasyfikowane do aktywów najniższego ryzyka, zwanych Tier 1, a więc będzie traktowane na równi z gotówką. Należy się więc dalej spodziewać rosnących cen złota – zwłaszcza że udział Tier 1 ma się zwiększyć z 4% do 6% wszystkich rezerw banków.

 

Podsumowanie

Podsumowując: pytanie, czy złoto należy traktować jako walutę, czy rodzaj aktywa trwałego – jak sądzi Krugman i jemu podobni, którym odwrotna zależność pomiędzy ceną złota a realną stopą procentową świetnie pasuje do scenariusza deflacyjnego – jest źle postawione. Złoto jest przecież takim aktywem trwałym – dlatego właśnie zostało wybrane jako pieniądz! – które pełni funkcję środka wymiany. Zatem jego cena nie będzie kształtowana wyłącznie przez realną stopę procentową (wpływającą zarówno na zdyskontowaną wartość złota, jak i na decyzje produkcyjne kopalń żółtego kruszcu, czy skupić się na eksploatacji obecnych złóż, czy angażować się w bardziej czasochłonne wydobywanie z głębszych pokładów), ale także przez inne czynniki, jak np. parytet siły nabywczej (przypomnijmy, złoto należy traktować jako walutę). Biorąc więc pod uwagę drukowanie przez Bernankego ogromnych ilości nowych dolarów, wzrost ceny złota, jaki obserwujemy w ostatnim czasie, nie powinien specjalnie zaskakiwać – także, aby go wyjaśnić, nie trzeba odwoływać się do jej ujemnej korelacji z realną stopą procentową. Nie zaprzeczamy, że realna stopa procentowa może mieć wpływ na cenę złota, niemniej należy przestrzec przed stosowaniem zbyt uproszczonych reguł w stylu: jeśli realna stopa procentowa jest poniżej 2%, cena złota będzie rosnąć.

Dlaczego jednak wzrost cen złota ma wynikać z inflacji, skoro przecież jej poziom wciąż nie przekracza niebezpiecznych poziomów? Dlaczego rentowność długoterminowych obligacji nie wzrasta, skoro inwestorzy tak obawiają się inflacji? Po pierwsze, istnieje wysoka awersja do ryzyka, co skłania do inwestowania w obligacje skarbowe, podnosząc ich ceny i obniżając rentowność. Po drugie, inwestorzy, spodziewając się wolnego wzrostu gospodarczego, są usatysfakcjonowani niższymi stopami zwrotu. Po trzecie, operacja „Twist” celowo zaniża stopę procentową na długim końcu. I wreszcie po czwarte, oficjalne mierniki inflacji są mocno niedoskonałe.

Arkadiusz Sieroń
Fundacja Instytut Ludwiga von Misesa

 

 

 

Pobierz bezpłatny e-book
Przekaż dalej

O autorze

Misja serwisu rynekzlota24.pl to rzetelne informowanie o inwestycjach alternatywnych i rynku metali szlachetnych. Naszym czytelnikom serwujemy mix najnowszych informacji rynkowych, ciekawostek, poradników i analiz. Prace redakcyjne opieramy o najbardziej aktualne informacje. Z nami łatwiej rozpoczniesz przygodę w świecie złotych inwestycji.

Odpowiedz

Time limit is exhausted. Please reload CAPTCHA.